El fin de la era del dinero barato y el regreso de la generación de efectivo

Pedro Luis Martín Olivares -Durante gran parte del auge posterior a la pandemia en los mercados de valores, el efectivo y los indicadores de valoración corporativa asociados con él estaban profundamente pasados de moda.

El dinero era barato, casi gratuito, especialmente para las empresas de tecnología. Los inversores tropezaron unos con otros para financiar nuevas empresas de rápido crecimiento con solo los planes más confusos para lograr la rentabilidad. Algunas grandes empresas cotizadas alcanzaron valoraciones absurdas en relación con su capacidad de generar caja.

Eso ha cambiado drásticamente en los últimos seis meses. Dado que las tasas de interés han aumentado, reduciendo el valor presente de las ganancias futuras, la capacidad de una empresa para generar flujos de efectivo hoy vuelve a ser relevante. Esto quizás esté causando la mayor agitación en tecnología, donde muchas acciones tienen un precio de crecimiento de ganancias en el futuro.

Es bien sabido que las acciones tecnológicas han liderado la reciente liquidación. Pero el cambio es más profundo, como revela un análisis de su rendimiento promedio de flujo de caja libre en 2019-21. Esta medida toma el dinero que genera una empresa, después de contabilizar los gastos operativos y la inversión de capital, y lo divide por su capitalización de mercado, proporcionando una medida del tamaño de sus flujos de efectivo en relación con el valor de mercado. Tome las firmas tecnológicas que cotizan en bolsa a nivel mundial que valían más de mil millones de dólares a principios de 2020 y divídalas en dos grupos: las liebres, cuyas valoraciones superaron su capacidad de generación de efectivo, lo que resultó en rendimientos de flujo de caja libre por debajo del promedio; y las tortugas más laboriosas, con rendimientos superiores a la media. Entre finales de 2019 y el pico del índice Nasdaq de Estados Unidos en noviembre del año pasado, el precio de las acciones de la liebre mediana aumentó alrededor de un 24 %; la tortuga, en un 15%.

Desde entonces, sin embargo, las liebres han caído alrededor de un 22%, en comparación con solo un 8% para las tortugas. Durante los dos períodos en su conjunto, las tortugas más baratas han superado a sus pares más caras en alrededor de seis puntos porcentuales.

La división entre las liebres y las tortugas no es perfecta: aunque Tesla, por ejemplo, ha caído recientemente, aún lo ha hecho de manera espectacular durante todo el período, a pesar de los rendimientos relativamente bajos del flujo de caja libre. Sin embargo, la tendencia es clara y se extiende más allá de la tecnología también. Un fondo estadounidense cotizado en bolsa que apunta a las 100 empresas del índice Russell 1000 con los mayores rendimientos de flujo de caja libre ha subido un 8% este año. Sin embargo, el cambio hacia un mercado de valores centrado en el efectivo se sentirá más agudamente en la tecnología, precisamente porque fue donde los excesos del régimen anterior fueron tan evidentes.

Los beneficiarios de la nueva preferencia por la generación de efectivo incluyen empresas de hardware, como IBM y HP, cuyos precios de acciones han subido desde noviembre. Estos tenían rendimientos de flujo de caja libre del 10% y 12%, respectivamente, muy por encima del rendimiento del 3% para las empresas de tecnología en todo el mundo.

Las partes del sector que sufrirán son aquellas en las que la generación de efectivo ha sido durante mucho tiempo un problema. El transporte compartido es un excelente ejemplo. Los precios de las acciones de Uber y Lyft, dos empresas estadounidenses, y Grab, con sede en el sudeste asiático, han bajado entre un 40% y un 60% en lo que va del año. Uber, que registró un flujo de caja libre negativo, en promedio, entre 2019 y 2021, es una liebre según nuestra clasificación. Esta empresa decidió enfocarse explícitamente en generar un flujo de caja positivo.

Hay otras áreas en las que la renovada atención al efectivo podría plantear un problema para las empresas de tecnología en particular. La prevalencia de la compensación basada en acciones es una. Pagar a los empleados en opciones sobre acciones no se registra en los informes de flujo de caja de la forma en que lo haría el pago convencional, porque es un gasto que no es en efectivo. Una investigación publicada el año pasado por el banco Morgan Stanley señala que el pago promedio basado en acciones de las empresas de tecnología en el Russell 1000 ronda el 25 % del flujo de efectivo, antes de la inversión de capital, más del triple del nivel de cualquier otro sector. El mismo análisis encuentra que el flujo de caja libre de Amazon se habría reducido en casi un tercio en 2020 si la compensación basada en acciones se hubiera contado como flujo de caja.

Este tipo de divergencias puede incitar a los inversores a esforzarse cada vez más para pintar una imagen más precisa de la generación de efectivo. Con una inflación alta y sin perspectivas de un regreso inmediato a la era del dinero fácil, el efectivo podría comenzar a gobernar todo lo relacionado con la tecnología.

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