Pedro Luis Martín Olivares – Para la escritura económica, un género que estilísticamente a menudo se acerca más a los manuales de computadora que a la literatura, un documento de discusión recientemente publicado en el sitio web de la Reserva Federal representa un alivio.
Jeremy Rudd, investigador de la Fed, incluye citas de William Butler Yeats y Dashiell Hammett. Utiliza frases como «mezquindad de mal genio» y «estupideces». Y, como si estuviera canalizando a David Foster Wallace, se divierte con sus notas a pie de página, en particular una en la que observa casualmente que la economía dominante puede servir como «una apología de un orden social criminalmente opresivo, insostenible e injusto». No es de extrañar que su trabajo se haya convertido, según los estándares del banco central, en una sensación en las redes sociales.
Pero lo más provocativo es la sustancia, no el estilo, del artículo de Rudd. Dirige sus argumentos a una idea axiomática en economía: que las expectativas determinan la inflación. La historia convencional es sencilla. Cuando los trabajadores esperan que los precios suban, exigen salarios más altos. Cuando las empresas esperan que los costos aumenten, establecen precios más altos. En ambos casos, la inflación se convierte en una profecía autocumplida. La tarea de los banqueros centrales es precisar las expectativas a un nivel bajo y estable. Si tienen éxito, pueden controlar la inflación.
Esta idea también parece haber tenido un éxito notable. Durante las últimas tres décadas, la inflación en el mundo rico ha estado inactiva. Siempre que ha disparado por encima del objetivo, muy pronto ha retrocedido. En el lenguaje, las expectativas están bien arraigadas. De hecho, esta es la razón por la que muchos economistas se muestran optimistas sobre el actual brote de inflación: las interrupciones de la oferta finalmente pasarán y las presiones sobre los precios se aliviarán. Es un pensamiento reconfortante.
Entra Rudd, autor de más de una docena de artículos sobre inflación durante las últimas dos décadas. La idea de las expectativas de inflación “descansa sobre cimientos extremadamente inestables”, escribe. Primero, dice, la teoría es defectuosa. Los modelos de inflación incluyen principalmente las expectativas como una variable a corto plazo, es decir, cuáles serán los precios en el próximo mes o dos. Sin embargo, en la medida en que las expectativas importan, los banqueros centrales y los analistas las consideran una fuerza a más largo plazo, una tendencia subyacente impermeable a los altibajos cíclicos. Empíricamente, sin embargo, esto es difícil de documentar. ¿Y de quién son las expectativas? Hay gente corriente, empresas, pronosticadores e inversores. Ninguno, argumenta, es muy bueno para predecir precios.
No obstante, es cierto que en las últimas tres décadas se ha registrado una inflación moderada y unas expectativas bajas, independientemente de cómo se midan. Pero el argumento de Rudd es que la causalidad ha sido mal dibujada. No es que las bajas expectativas conduzcan a una baja inflación, sino que la baja inflación observada condujo a bajas expectativas. Como señala, fue solo después de una recesión a principios de la década de 1990, cuando la inflación cayó bruscamente y luego se mantuvo baja, que las expectativas se redujeron. Rudd concluye que obsesionarse con las expectativas de inflación es inútil y peligroso. Inútil, porque se observan los precios que cuentan. Peligroso, porque los banqueros centrales pueden tener una confianza injustificada en sus poderes de control mental.
La reacción a la provocación del señor Rudd ha sido feroz. Tyler Cowen, un prolífico economista de la Universidad George Mason, señala el ejemplo extremo de hiperinflación como prueba de que las expectativas son importantes. Cuando la gente piensa que su moneda valdrá mucho menos mañana, la cambian. Ricardo Reis, de la London School of Economics, que ha estudiado la inflación tan profundamente como Rudd, señala que ninguna variable —ni las expectativas ni la oferta monetaria, el desempleo o las tasas de interés— es perfecta para predecir la inflación. Sin embargo, cada uno contribuye a la percepción general. Además, agrega, hay mucha evidencia sobre las expectativas. Los estudios muestran, por ejemplo, que las empresas que piensan que los costos aumentarán tienden a fijar precios más altos.
A pesar de todo el calor en el debate, puede haber algunos puntos en común. Adam Posen, del Peterson Institute for International Economics, quienes forman parte de un grupo de expertos, hace una distinción sensata. A largo plazo, son importantes las expectativas de inflación y, específicamente, si la gente cree que el Banco Central sofocará la subida de los precios. Rudd lo admite implícitamente y escribe que es mejor que la inflación «esté fuera de las pantallas de radar de la gente». Dicho de otra manera, es bueno esperar que la inflación sea y no será un problema.
Sin embargo, «eso es diferente de decir que las pequeñas diferencias en las expectativas de inflación están bien medidas o son relevantes para las políticas en horizontes de tiempo más cortos», dice Posen. Hay poca evidencia de que la comunicación por sí sola de los bancos centrales pueda controlar la inflación, sin medidas de política. Y su credibilidad se deriva más de las respuestas a las crisis que de los intentos de gestionar las expectativas.
Janet Yellen trazó una distinción similar cuando fue presidenta de la Fed. Las expectativas de inflación estable a largo plazo parecen estar vinculadas a una inflación estable a largo plazo, dijo en un discurso en 2015, en línea con la sabiduría convencional. Pero luego se pronunció «algo escéptica» de que los bancos centrales puedan influir en las expectativas simplemente anunciando una meta de inflación. En cambio, dijo, las expectativas solo pueden afianzarse después de que un banco central mantenga la inflación cerca de su objetivo, un proceso que podría llevar años.
Algunos comentaristas han concluido del artículo de Rudd que la economía es un desastre y nadie entiende la inflación. Sin embargo, al examinar los argumentos, hay ideas compartidas de profunda importancia. Primero, la credibilidad en el banco central es clave. En segundo lugar, las expectativas de inflación están formadas por experiencias de inflación. Y tercero, a largo plazo, esas expectativas probablemente importan.
¿Qué significa eso para las crecientes presiones inflacionarias que enfrenta ahora gran parte del mundo?
La visión dura es que los bancos centrales deben controlar los precios antes de que sea demasiado tarde y las expectativas pierdan su ancla. Sin embargo, también hay una realidad, los bancos centrales del mundo rico siguen siendo creíbles y al permitir que la inflación suba un poco más ahora, pueden ayudar a restablecer las expectativas. Después de todo, antes del Covid-19, la gran preocupación en los países ricos era una inflación demasiado baja. O, al menos, eso era lo que algunos economistas e inversores esperaban del futuro, sean cuales sean sus expectativas.
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Pedro Luis Martín Olivares
Economía y Finanzas
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