Pedro Luis Martín Olivares – La política fiscal se está sumando a la demanda incluso cuando la economía se está calentando
La volatilidad ha vuelto. Un largo período de calma, en el cual el mercado de valores de Estados Unidos subió constantemente sin una gran ola de ventas, terminó abruptamente esta semana. El catalizador fue un informe publicado el 2 de febrero que muestra que el crecimiento salarial en Estados Unidos se ha acelerado. El S&P 500 cayó un poco ese día, y mucho en el siguiente día de negociación. El Vix, un índice que refleja el nivel de cambio del mercado de valores esperado por los inversionistas, pasó de un sueño de 14 a comienzos de mes a una alarma de 37. En otras partes del mundo, los nervios se deshilacharon.
Los mercados recuperaron algo de su compostura. Pero hay más sesiones llenas de adrenalina en el futuro. Esto se debe a que está en marcha una transición en la que el crecimiento mundial dinámico hace que la inflación reemplace al estancamiento como el mayor temor de los inversionistas. Y ese cambio largamente esperado se está complicando con una apuesta extraordinaria en la economía más grande del mundo. Gracias a los recortes de impuestos recientemente promulgados, Estados Unidos está agregando un fuerte impulso fiscal para impulsar una expansión que ya está madura. El endeudamiento público se duplicará a $ 1 billón, o 5% del PIB, en el próximo año fiscal. Además, el equipo que dirige este experimento, tanto en la Casa Blanca como en la Reserva Federal, es el más inexperto de los últimos tiempos. Si el resultado es un boom o un fracaso, va a ser un paseo salvaje.
Los recientes giros en el mercado de acciones en sí mismos son motivo de preocupación. La economía mundial sigue en buen estado, impulsada por una aceleración sincronizada en Estados Unidos de América, Europa y Asia. La violencia de la revalorización se debió a los vehículos nuevos que habían sido sorprendidos apostando por la baja volatilidad. Sin embargo, incluso mientras luchaban por reaccionar ante su resurgimiento, el daño colateral a otros mercados, como los bonos corporativos y las divisas, era limitado. A pesar de la caída, los precios de las acciones estadounidenses han retrocedido solo a donde estaban a principios de año.
Sin embargo, este episodio sí indica lo que nos depara el futuro. Después de años en los que los inversionistas podían contar con el apoyo de los bancos centrales, la red de seguridad de una política monetaria extraordinariamente flexible se está desmantelando lentamente. La Reserva Federal de Estados Unidos ha elevado las tasas de interés cinco veces desde fines de 2015 y está previsto que lo haga nuevamente el próximo mes. Los rendimientos de los bonos del Tesoro a diez años han aumentado de menos del 2,1% en septiembre al 2,8%. Las bolsas de valores se encuentran en una etapa de tira y afloja entre ganancias más fuertes, que justifican precios más altos de las acciones, y mayores rendimientos de los bonos, lo que deprime el valor actual de esas ganancias y hace que valuaciones deslumbrantes sean más difíciles de justificar.
Esta tensión es una parte inevitable del retorno de la política monetaria a condiciones más normales. Lo que no es inevitable es la escala de la inminente apuesta fiscal de Estados Unidos. Los economistas reconocen que la reforma tributaria del presidente Trump, que reduce las facturas de las empresas y de los estadounidenses ricos, y en menor medida para los trabajadores normales, sacudirá el consumo y la inversión para impulsar el crecimiento en alrededor de 0.3% este año. Y el Congreso está a punto de impulsar el gasto público, si un acuerdo presupuestario anunciado esta semana se mantiene. Los demócratas deben obtener más fondos para el cuidado de los niños y otras golosinas; los halcones en ambas partes han ganado más dinero para el presupuesto de defensa. El presidente Trump, mientras tanto, todavía quiere su muro fronterizo y un plan de infraestructura. El estado de ánimo de despreocupación fiscal en Washington, DC, es preocupante. Agregue el gasto adicional al aumento de los costos de las pensiones y la atención de la salud, y los Estados Unidos registrarán déficits por encima del 5% del PIB en el futuro previsible. Excluyendo las recesiones profundas de principios de la década de 1980 y 2008, Estados Unidos está siendo más despilfarrador que en cualquier otro momento desde 1945.
Un cóctel de mercados de valores caros, un ciclo comercial en proceso de maduración y una generosidad fiscal pondrían a prueba la valentía de los formuladores de políticas con más experiencia. En cambio, la política fiscal estadounidense está dirigida por personas que han creído en el mantra que los déficits no importan. Y el banco central tiene un nuevo jefe, Jerome Powell, quien, a diferencia de sus predecesores recientes, no tiene experiencia formal en política monetaria.
¿Qué determinará cómo resulta esta apuesta? A mediano plazo, Estados Unidos tendrá que hacer frente a su déficit fiscal. De lo contrario, las tasas de interés eventualmente se dispararán, tal como lo hicieron en los años ochenta. Pero a corto plazo lo que más le pesa es al señor Powell, que debe gobernar entre dos peligros opuestos. Una de ellas es que actúa retrocediendo del ajuste gradual (y bastante modesto) en los planes actuales de la FED como un bálsamo para los mercados financieros nerviosos. En efecto, a la larga llevaría a burbujas financieras. El otro peligro es que la FED aprieta demasiado rápido porque teme que la economía se sobrecaliente.
En general, un apresto apresurado es el mayor riesgo. Nuevo en su papel, el señor Powell puede sentirse tentado a establecer su influencia en la lucha contra la inflación y su independencia de la Casa Blanca al presionar por tasas más altas más rápido. Eso sería un error, por tres razones. En primer lugar, no está nada claro que la economía tenga pleno empleo. Los formuladores de políticas tienden a considerar a los que abandonaron el mercado laboral como perdidos para la economía para siempre. Sin embargo, muchos han estado volviendo al trabajo, y aún puede haber muchos más. En segundo lugar, el riesgo de un repentino estallido de inflación es limitado. El crecimiento salarial se ha incrementado solo gradualmente en los Estados Unidos. Hay pocas pruebas de ello en Alemania y Japón, que también tienen un bajo desempleo. Los arreglos de negociación salarial detrás de la explosiva espiral de salarios y precios de principios de los años setenta han quedado atrás. En tercer lugar, hay beneficios considerables al permitir que el mercado laboral se endurezca aún más. Los salarios crecen más rápidamente en la parte inferior de la escala de ganancias. Eso no solo ayuda a los obreros que han sido golpeados de manera desproporcionada por el cambio tecnológico y la globalización. También impulsa a las empresas a invertir más en equipos de capital, lo que impulsa el crecimiento de la productividad. Pareciera que no es aconsejable un estímulo fiscal de la magnitud que Estados Unidos está llevando a cabo. Está mal diseñado y es imprudentemente grande. Se agregará a la volatilidad del mercado financiero. Pero ahora que este experimento está en marcha, es aún más importante que la FED no pierda la cabeza.
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Pedro Luis Martín Olivares
Economía y Finanzas
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